8 月23 日公司發佈除油煙機中報，1H17 實現收入119.6 億元(+14.4%)，歸母凈利潤15.7 億元(+12.8%)，扣非歸母凈利潤14.4 億元(+8.8%)。分季度看，2Q17 實現收入60.4 億元(+14.6%)，歸母凈利潤9.0 億元(+9.6%)。業績增長符合我們的預期(2017 EPS 13.1% yoy)。
藥品部、健康產品部、醫藥商業快速增長，中藥油煙靜電機資源部收入同比翻番
代表藥品事業部的母公司增長強勁，實現收入27.3 億元(+18.4%)，毛利率50.5%(+10pct)，主因1)受兩票制影響藥品陸續轉高開;2)氣血康等特色藥維持快速增長，我們預計收入全年維持快速增長。健康產品部增速超10%，得益於牙膏業務的強勁增長，值得註意的是，該部利潤(電子商務公司+健康產品公司)增速低於收入增速，主要由於廣告投入加大致銷售費用增加，我們預計全年維持快速增長。中藥資源部受益於藥材價格上漲與豹七三七上量，收入幾近翻番，我們預計收入全年同比翻倍。省醫藥公司增長強勁，批發零售收入同比增長17.5%至69 億元，毛利率同比提升1.1pct 至7.1%，主因兩票制下行業加速整合，省醫藥公司不斷搶奪省內中小企業份額，考慮2H16 基數較大，我們預計該板塊全年增速在14%。
銷售費用增長，應收、存貨維持高位
銷售費用同比增長43%至18.2 億元(vs 環比增速10%)，主因1)藥品部與健康產品部加強市場推廣力度與2)部分藥品轉高開。經營性現金流同比減少56%至9.1 億元，主因支付商品的現金增長。應收、存貨維持高位主因醫藥商業：1)應收賬款環比減少1.1 億元至11.5 億元 vs 母公司應收賬款環比減少6.1 億元至7.2 億元。2)存貨環比增加3.5 億元至79.3億元 vs 母公司存貨略降0.1 億元至17.3 億元。
治理結構持續優化，期待內生發力與外延並購
控股股東持續推進混改，6 月初白藥控股引入江蘇魚躍後，雲南省國資委、新華都、江蘇魚躍對白藥控股的持股比例變更為45%、45%、10%。預計此次混改將優化公司治理體系，未來兩方面最值得期待：一是對白藥品牌的進一步挖掘，公司大概率推出股權激勵，激發管理層持續挖掘白藥品牌，內生增長有望重回15%;二是外延式並購有望加速，混改後公司決策流程有望壓縮，同時充裕資金儲備可提供強力支撐，未來或將在完善自身產業鏈與大健康領域兩個方向進行外延。
維持 增持 評級
我們略微上調盈利預測，預計公司17/18/19 年凈利潤33.2/38.4/43.8 億元(上調0.6%/0.9%/0.4%)，對應EPS 3.19/3.69/4.21 元，同比增長14%/15%/14%。考慮混改將帶來的積極變化、白藥品牌價值，給予公司2018 年估值25-28 倍，目標價92.3-103.3 元，維持公司 增持 評級。
風靜電機推薦險提示：混改效果不達預期，業務進展不達預期。
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